易盛恒指期货主营烟标,向新型烟草延伸 | 东风转债发行定价及申购建议

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易盛恒指期货.

国君固收 | 报告导读:

【发行情况】本次东风股份(6.700 -0.18 -2.62%)总共发行不超过2.95亿元可转债。优配:每股配售0.221元面值可转债;设网下、网上发行,T-1日(12-23周一)网下发行、股权登记日;T日(12-24周二)网上申购;T+2日(12-26周四)网上申购中签缴款。配售代码:764515;申购代码783515。

【条款分析】本次可转债发行期限6年,票息为递进式(0.4%,0.6%,1.0%,1.5%,1.8%,2.0%),到期回售易盛恒指期货价为112元(含最后一期利息)。主体评级为AA,转债评级为AA,按照6年AA中债企业债 YTM 4.91%计算,纯债价值为87.83元,YTM为2.75%。发行6个月后进入转股期,初始转股价6.90元,12月20日收盘价为6.88元,初始平价99.71元。条款方面,15/30+85%的下修条款,15/30+130%的有条件赎回条款,30/30+70%的回售条款。可转债潜在稀释比率约为3.20%。

【公司基本面】公司是国内烟标印刷行业的领先企业,主营业务为烟标印刷及相关包装材料的生产与销售。经过多年发展,公司已形成以烟标印刷产品为核心,涵盖酒包装、药品包装、食品包装等在内的中高端印刷包装产品和包装材料研发、设计与生产相结合的业务体系。2019年前三季度营收23.58亿元,归母净利润4.95亿元,易盛恒指期货毛利率上升至40.21%,净利率略下降至21.2%。目前公司市值为92亿元左右,PE TTM 12.2倍,估值水平偏低。

【发行定价】绝对估值法,假设隐含波动率为20%左右,以2019年12月20日正股价格计算的可转债理论价格为109~110元。相对估值法,目前同评级、同等平价附近的海亮转债(108.615 -0.27 -0.24%)、蓝盾转债(112.200 -2.02 -1.77%)转股溢价率分别为7.89%、14.62%。考虑到公司当前股价对应的转债平价处于面值附近,公司所处行业有一定稀缺性,我们预计东风转债上市首日的转股溢价率区间为【9%,11%】,当前价格对应相对估值为109~111元。综合考虑,预计东风转债上市首日价格在109~110元之间。

【申购建议】东风股份总股本13.34亿股,前十大股东持股比例为77.22%。如果假设原有股东50%参与配售,那么剩余1.50亿元供投资者申购。假设网下申购户数为2000户,平均单户申购易盛恒指期货金额为1亿元,网上申购户数为160万户,平均单户申购金额为100万元,预计中签率在0.008%附近。考虑到当前转债平价位于面值附近,公司整体经营情况尚可,所处行业较为稀缺,建议可以参与一级市场申购,二级市场可以配置。

正文

1. 投资建议

预计东风转债上市首日定价区间为109~110元。按照2019年12月20日收盘价计算,东风转债对应平价为99.71元。目前同评级、同等平价附近的海亮转债、蓝盾转债转股溢价率分别为7.89%、14.62%。考虑到公司当前股价对应的转债平价处于面值附近,公司所处行业有一定稀缺性,我们预计东风转债上市首日的转股溢价率区间为【9%,11%】,当前价格对应相对估值为109~111元。绝对估值下,理论价格为109~110元。综合考虑,我们预计东风转债上市首日的定价区间为109~110元。

可以参与申购,二级市场可以配置。国内烟标印刷行业的领先企业,主营业务为烟标印刷及相关包装材料的生产与销售。经过多年发展,公司已形成以烟标印刷产品为核心,涵盖酒包装、药品包装、食品包装等在内的中高端印刷包装产品和包装材料研发、设计与生产相结合的业务体系。考虑到当前转债平价位于面值附近,公司整体经营情况尚可,所处行业较为稀缺,建议可以参与一级市场申购,二级市场可以配置。

2. 发行信息及条款分析

发行信息:本次转债发行规模为2.95亿元,网下申购日期为2019年12月23日,网上申购及原股东配售日为2019年12月24日,网上申购代码为“783515”,缴款日为12月26日。公司原有股东按每股配售0.221元面值可转债的比例优先配售,配售代码为“764515”。网下发行申购上限为2.60亿元,网上发行申购上限为100万元,主承销商华泰联合证券最大包销比例为30%,最大包销额为8859.84万元。

基本条款:本次发行的可转债存续期为6年,票面利率为第一年为 0.4%、第二年为 0.6%、第三年为 1.0%、第四年为 1.5%、第五年为 1.8%、第六年为 2.0%。转股价为6.90元/股,转股期限为2020年6月30日至2025年12月23日,可转债到期后的五个交易日内,公司将按票面面值112%(含最后一期利息)的价格赎回全部未转股的可转债。公司本次发行可转债拟募集资金总额不超过2.95亿元,将主要用于收购贵州千叶药品包装股份有限公司75%股权和补充流动资金。

3. 正股基本面分析

公司简介:

国内烟标印刷行业的领先企业。公司的主营业务为烟标印刷及相关包装材料的生产与销售。经过多年发展,公司已形成以烟标印刷产品为核心,涵盖酒包装、药品包装、食品包装等在内的中高端印刷包装产品和包装材料研发、设计与生产相结合的业务体系。2018年公司实现营收33.28亿元,同比+18.76%;归母净利润7.48亿元,同比+14.69%。2019年前三季度营收23.58亿元,同比+0.75%;归母净利润4.95亿元,同比+0.58%。2018年毛利率为38.63%,2019年前三季度毛利率上升至40.21%;2018年净利率为22.81%,2019年前三季度净利率略下降至21.2%。

公司经营分析:

着力发展烟标印刷及相关包装的同时,拓展新业务。2018年公司烟标产品营收为28.21亿元,较2017年的25.09亿元增加3.12亿元,同比增长12.4%;烟标产品合并销售量约为379.17万大箱,同比增长9.89%。近年来,公司不断拓展业务范围,除继续做大做强印刷包装外,还积极发展包括乳制品、窗膜、电子烟、消费并购基金等在内的大消费产业板块,力求培育新的利润增长点。2018年,烟标产品和纸品的毛利率虽然较去年同期略有下降,但仍保持较高毛利率水平,分别为34.91%和34.61%。

2018年起经营性现金流出现下滑。公司的经营性现金流净额2018年下降至6.61亿元,同比2017年下降5.31亿元,自2019年以来公司的经营性现金流有所改善,2019年三季度经营性现金流净额为3.68亿元,较去年同期增加1.03亿元,主要系本期货款回笼较上期增加。

行业竞争格局分析:

烟标印刷业务具有高稳定性、大批量、多批次、高精度、高防伪和环保性强等特点。烟标印刷业务是印刷包装行业的细分子行业之一,相比较其他印刷包装产品的生产过程,,作为下游烟草行业的重要供应商之一,烟标印刷行业发展与下游烟草行业的发展息息相关。

2018年烟草行业经济运行总体平稳、稳中向好。烟草行业市场持续好转,品牌培育实现新突破。根据 2019 年全国烟草工作会议显示,2018 年烟草行业实现税利总额11556.2亿元,同比增长3.69%;上缴国家财政总额10000.8亿元,同比增长3.37%。近年来随着下游烟草行业供给侧改革和环保趋严,烟标印刷行业集中度有望持续提高,规模型烟标印刷企业如果能够充分发挥竞争优势、有效把握市场机遇,未来仍有较大发展空间。

竞争对手中,东风股份表现位于行业前列。东风股份的竞争对手主要有奥瑞金(4.330 -0.10 -2.26%)、集友股份(35.380 -0.64 -1.78%)、裕同科技(25.490 0.27 1.07%)和劲嘉股份(11.420 -0.01 -0.09%)。2019年前三季度,东风股份在ROE和ROA均处在行业前列,分别为11.96%和8.19%,劲嘉股份毛利率和净利率表现强劲,居行业首位,分别为42.15%和26.88%。

本次募集资金运用:

公司本次发行可转债拟募集资金总额不超过2.95亿元,将主要用于收购贵州千叶药品包装股份有限公司75%股权和补充流动资金。